JP Morgan Chase & Co. participó formalmente en el concurso de efectivo en cadena y el premio no es solo una nueva línea de productos. Son los miles de millones de dólares en capital institucional los que ahora se encuentran en monedas estables de rendimiento cero y en los primeros fondos tokenizados.
El 15 de diciembre, el gigante bancario de 4 billones de dólares lanzó My OnChain Net Yield Fund (MONY) en la cadena de bloques Ethereum, en su intento de retirar liquidez a una estructura que controla y reconocen los reguladores.
MONY envuelve un fondo tradicional del mercado monetario en un token que puede vivir en rieles públicos, combinando la velocidad de las criptomonedas con una característica de pago que las monedas estables como Tether y Circle no pueden ofrecer legalmente según las nuevas reglas de EE. UU.: el rendimiento.
Eso hace que MONY sea menos un experimento DeFi que el intento de JP Morgan de redefinir lo que significa “efectivo en cadena” para grandes grupos de capital con KYC.
También coloca al banco en competencia más directa con BUIDL de BlackRock y el sector más amplio de bonos del Tesoro tokenizados, que ha crecido hasta convertirse en un mercado de decenas de miles de millones a medida que las instituciones buscan equivalentes de efectivo nativos de blockchain que generen rendimiento.
Cómo GENIUS inclina el campo
Para comprender el momento, hay que comenzar con la Ley GENIUS, la ley estadounidense sobre monedas estables aprobada a principios de este año.
El estatuto creó un régimen de licencia completo para las monedas estables de pago y, lo que es más importante, prohibió a los emisores pagar intereses a los poseedores de tokens simplemente por poseer el token.
Como resultado, el modelo de negocio central para las monedas estables en dólares reguladas ahora está codificado: los emisores mantienen reservas en activos seguros, recaudan el rendimiento y no transfieren nada directamente.
Para los tesoreros corporativos y los fondos criptográficos que mantienen grandes saldos de monedas estables durante semanas o meses, eso implica un costo de oportunidad estructural. En un mundo donde las tasas iniciales rondan el dígito medio, ese “impuesto a las monedas estables” puede rondar entre el 4% y el 5% anual sobre los saldos inactivos.
MONY está diseñado para ubicarse fuera de ese perímetro. Está estructurado como un fondo del mercado monetario de colocación privada de la Regla 506 (c), no como una moneda estable de pago.
Eso significa que se trata como un valor, se vende sólo a inversores acreditados y se invierte en bonos del Tesoro de Estados Unidos y repos del Tesoro totalmente garantizados.
Como fondo monetario, está estructurado para traspasar la mayor parte de los ingresos subyacentes a los accionistas después de las comisiones, no para atrapar todo el rendimiento a nivel del emisor.
La firma de investigación de criptomonedas Asva Capital señaló:
“Los fondos tokenizados del mercado monetario resuelven un problema clave: las monedas estables inactivas que obtienen un rendimiento cero”.
Al permitir que los inversores calificados se suscriban y canjeen en efectivo o en USDC a través de la plataforma Morgan Money de JP Morgan, MONY crea efectivamente un flujo de trabajo de dos pasos.
Esto permite a los inversores utilizar USDC u otros tokens de pago para transacciones y luego rotar a MONY cuando la prioridad cambia a mantener y ganar.
Para JP Morgan, esto no es una apuesta secundaria. El banco dotó a MONY con alrededor de 100 millones de dólares de su propio capital y lo está comercializando directamente en su base de clientes de liquidez global.
Como dijo John Donohue, jefe de Liquidez Global de JP Morgan Asset Management, la firma espera que otros bancos globales de importancia sistémica sigan el ejemplo.
Entonces, el mensaje es que la tokenización ha avanzado más allá de los pilotos; ahora es un mecanismo de entrega para productos básicos en efectivo.
El concurso de garantías
La lógica económica se vuelve más clara cuando nos fijamos en las garantías, no en las carteras.
Los mercados de criptoderivados, las principales plataformas de corretaje y las mesas OTC requieren margen y garantía las 24 horas.
Históricamente, las monedas estables como USDT y USDC han sido las predeterminadas porque son rápidas y ampliamente aceptadas. Sin embargo, no son eficientes en términos de capital en un régimen de tasas altas.
Los fondos de dinero tokenizados están creados para llenar ese vacío. En lugar de depositar 100 millones de dólares en monedas estables que no generan nada, un fondo o mesa de operaciones puede tener 100 millones de dólares en tokens MMF que rastrean una cartera conservadora de activos gubernamentales a corto plazo y aún se mueven a la velocidad de la cadena de bloques entre lugares examinados.
El producto BUIDL de BlackRock ya ha demostrado cómo esto puede evolucionar. Una vez que obtuvo aceptación como garantía en los rieles institucionales de las grandes bolsas, dejó de ser “tokenización como demostración” y pasó a formar parte de la pila de financiación.
MONY está dirigido al mismo corredor, pero con diferente perímetro.
Si bien BUIDL ha impulsado agresivamente las plataformas cripto-nativas a través de asociaciones con especialistas en tokenización, JP Morgan está vinculando estrechamente MONY a su propia pila de Activos Digitales Kinexys y a la red de distribución existente de Morgan Money.
Por lo tanto, el argumento a favor de MONY no está dirigido a los comerciantes extraterritoriales de alta frecuencia. Lo es para las pensiones, las aseguradoras, los gestores de activos y las empresas que ya utilizan hoy los fondos del mercado monetario y las plataformas de liquidez de JP Morgan.
Donohue ha argumentado que la tokenización puede “cambiar fundamentalmente la velocidad y eficiencia de las transacciones”. En términos prácticos, eso significa reducir las ventanas de liquidación para los movimientos de garantías de T+1 a intradía, y hacerlo sin salir del perímetro de regulación bancaria y de fondos.
Además, el riesgo para las monedas estables no es que desaparezcan. Es que una porción significativa de los grandes saldos institucionales que actualmente se encuentran en USDC o USDT con fines de garantía y tesorería migran a MMF tokenizados, dejando a las monedas estables más concentradas en pagos y DeFi abierto.
La señal de Ethereum
Quizás la señal más clara en el diseño de MONY es la elección de Ethereum como cadena base.
JP Morgan ha gestionado libros de contabilidad privados y redes autorizadas durante años; Poner un producto de efectivo emblemático en una cadena de bloques pública es un reconocimiento de que la liquidez, las herramientas y las contrapartes han convergido allí.
Thomas Lee de BitMine ve la medida como un momento decisivo y afirma simplemente que “Ethereum es el futuro de las finanzas”. Esta es una afirmación ahora respaldada por el hecho de que el banco más grande del mundo está implementando su producto insignia de efectivo tokenizado en la red.
Sin embargo, el lanzamiento “público” de blockchain aquí viene con un asterisco. MONY sigue siendo un valor 506(c).
Esto significa que sus tokens solo pueden permanecer en billeteras KYC incluidas en la lista permitida, y las transferencias se controlan para cumplir con la ley de valores y las propias restricciones del fondo. Eso divide efectivamente los instrumentos en dólares en cadena en dos capas superpuestas.
En la capa sin permiso, los usuarios minoristas, los comerciantes de alta frecuencia y los protocolos DeFi seguirán dependiendo de Tether, USDC y tokens similares. Su propuesta de valor es la resistencia a la censura, la componibilidad universal y la ubicuidad en protocolos y cadenas.
En la capa autorizada, MONY y fondos pares como BUIDL y los MMF tokenizados de Goldman y BNY Mellon ofrecen equivalentes de efectivo regulados y con rendimiento a instituciones que se preocupan más por los registros de auditoría, la gobernanza y el riesgo de contraparte que por la componibilidad sin permiso. Su liquidez es menor pero más curada; sus casos de uso son más limitados pero de mayor valor por dólar.
Teniendo esto en cuenta, JP Morgan apuesta a que la próxima ola significativa de volumen en cadena provendrá de ese segundo grupo: los tesoreros que quieren la velocidad y la integración de Ethereum sin asumir la ambigüedad regulatoria que todavía rodea a una gran parte de DeFi.
Un pivote defensivo
En última instancia, MONY parece menos una revolución contra el sistema existente y más un pivote defensivo dentro de él.
Durante una década, las empresas de tecnología financiera y criptomonedas socavaron los negocios de pagos, divisas y custodia de los bancos. Luego, las monedas estables se dirigieron a la capa más fundamental: los depósitos y la gestión de efectivo, ofreciendo una alternativa similar a un portador digital que podría quedar completamente fuera de los balances bancarios.
Al lanzar un fondo de mercado monetario tokenizado en vías públicas, JP Morgan está tratando de hacer que parte de esa migración regrese a su propio perímetro, incluso si eso significa canibalizar partes de su base de depósitos tradicional.
George Gatch, director ejecutivo de JP Morgan Asset Management, ha enfatizado la “gestión activa y la innovación” como el núcleo de la oferta, contrastándola implícitamente con el modelo pasivo de flotación flotante de los emisores de monedas estables.
Mientras tanto, el banco no está solo. BlackRock, Goldman Sachs y BNY Mellon ya han pasado a los MMF tokenizados y a productos tokenizados equivalentes a efectivo.
Por lo tanto, la entrada de JP Morgan cambia esa tendencia de la experimentación temprana a una competencia abierta entre los titulares sobre quién poseerá los “dólares digitales” institucionales en las cadenas públicas.
Si esa competencia tiene éxito, el efecto no será el fin de las monedas estables ni el triunfo de DeFi.
En cambio, sería una reagrupación silenciosa, ya que las vías de liquidación serán públicas y los instrumentos que se ejecutarán en ellas se parecerán mucho a los fondos tradicionales del mercado monetario.
Sin embargo, las instituciones que obtendrán un diferencial sobre el efectivo del mundo serán, una vez más, los mismos nombres de Wall Street que dominaron la era previa a la tokenización.
