Bank of America Securities espera que el Banco de Japón (BoJ) aumente su tasa de política del 0,75% al 1,0% en su reunión del 27 y 28 de abril. Los mercados ya valoran aproximadamente el 80% de las probabilidades de que se produzca ese resultado, según datos de swaps citados en las actas de la reciente reunión del BoJ.
La medida de 25 puntos básicos en sí misma suena modesta, pero el debate que ha provocado es más profundo: ¿podría un retorno a las tasas de política del 1%, visto por última vez en Japón a mediados de la década de 1990, desencadenar una reducción global del carry trade que obligue a desapalancarse en todos los activos de riesgo, incluido Bitcoin?
En agosto de 2024, un fuerte repunte del yen vinculado a la eliminación del carry trade hizo que Bitcoin y Ethereum cayeran hasta un 20% en cuestión de horas.
Más tarde, el Banco de Pagos Internacionales documentó el episodio como un estudio de caso de desapalancamiento forzado: las llamadas de margen se extendieron en cascada a través de futuros, opciones y estructuras de garantía, y las criptomonedas recibieron el golpe.
Entonces, cuando los titulares ahora invocan el espectro de “Japón al 1%” y “riesgo sistémico”, la cuestión es si la historia rima o si esta vez el guión es diferente.
El paralelo de 1995 y dónde se rompe
El 14 de abril de 1995, el Banco de Japón fijó su tipo de descuento básico en el 1,00%. El 19 de abril, el dólar se había desplomado a 79,75 yenes, un mínimo posterior al Acuerdo de Plaza que obligó a una intervención coordinada.
Cinco meses después, el BoJ recortó la tasa de descuento al 0,50%, el inicio de un experimento de varias décadas con tasas ultrabajas.
Ese año también siguió a la “Gran Masacre de Bonos” de 1994, una liquidación global que borró aproximadamente 1,5 billones de dólares de las carteras de bonos a medida que subían las tasas de interés en Estados Unidos y Europa.
La confluencia de esos shocks, consistentes en la fortaleza del yen, la volatilidad de los bonos y la incertidumbre sobre las tasas, creó el tipo de turbulencia macroeconómica que ahora se invoca cada vez que cambia la postura política de Japón.
Sin embargo, la mecánica hoy en día es diferente. En 1995, la fortaleza del yen se debió al aumento del superávit en cuenta corriente de Japón y a la huida del capital extranjero de los activos denominados en dólares. El movimiento de la tasa de política fue una respuesta, no la causa principal.
Hoy en día, la Reserva Federal mantiene las tasas entre 3,50-3,75%, todavía 275 puntos básicos por encima del 0,75% actual de Japón, y ese diferencial sostiene la lógica estructural del carry trade del yen: pedir prestado en yenes a un costo cercano a cero, invertir en activos de mayor rendimiento de Estados Unidos o de mercados emergentes, embolsarse el diferencial.
Un solo aumento de 25 puntos básicos hasta el 1,0% no borra esa brecha. Lo que puede hacer es cambiar las expectativas sobre la trayectoria. Y las expectativas, no el nivel absoluto, son las que impulsan la volatilidad de la moneda.
Cómo se desarrollan las operaciones de carry trade y por qué es importante la volatilidad
La recompensa de un carry trade es sencilla: los inversores ganan el diferencial de intereses, menos cualquier apreciación de la moneda en el tramo de financiación.
Tomar prestado yenes al 0,75% y ganar un 3,5% en dólares da como resultado un beneficio neto de aproximadamente el 2,75%, hasta que el yen se fortalece un 2,75% y anula las ganancias. El apalancamiento amplifica esta dinámica.
Con un apalancamiento de 10 veces, un movimiento del 1% en el yen se traduce en una reducción del 10% en el capital, suficiente para desencadenar llamadas de margen y ventas forzadas.
El riesgo no es la caminata en sí. El riesgo es un aumento que sorprende, combinado con posiciones extremas y escasa liquidez. En agosto de 2024, el Banco de Japón subió los tipos y adoptó una postura más agresiva de lo que esperaban los mercados.
El yen se recuperó bruscamente. Los fondos que apuntan a la volatilidad, que reducen mecánicamente la exposición cuando la volatilidad aumenta, vendieron acciones y otros activos de riesgo.
Las posiciones de futuros se deshicieron. Los diferenciales entre divisas, que son el costo de cubrir los pasivos en dólares con financiación en yenes, se dispararon. Bitcoin, tratado como garantía líquida por los fondos macro y frecuentemente mantenido en estructuras apalancadas, se vendió junto con las acciones tecnológicas y las acciones de alto beta.
El BIS documentó la secuencia: las posiciones apalancadas en criptoderivados agravaron la liquidación, con liquidaciones acelerándose a medida que se superaban los umbrales de pérdidas y márgenes.
El episodio demostró que Bitcoin, a pesar de su narrativa como un activo no correlacionado, se comporta como una operación de riesgo cuando las condiciones de liquidez global se endurecen repentinamente.
Las tenencias del Tesoro de Japón y el canal de ‘repatriación’
Japón posee aproximadamente 1,2 billones de dólares en bonos del Tesoro estadounidense en noviembre, lo que lo convierte en el mayor acreedor extranjero de Estados Unidos.
Cuando el Banco de Japón sube las tasas, la brecha de rendimiento entre los bonos del gobierno japonés y los bonos del Tesoro se reduce.
Los inversores institucionales japoneses, como los fondos de pensiones, las aseguradoras de vida y los bancos, se enfrentan a un cálculo diferente: ¿por qué mantener los bonos del Tesoro a 10 años al 4,0% y asumir el riesgo cambiario cuando los JGB ahora rinden cerca del 1,5% y no tienen exposición cambiaria?
Este reequilibrio no ocurre de la noche a la mañana, pero sucede.
Los datos del Tesoro Internacional de Capital (TIC) rastrean estos flujos, y cualquier disminución sostenida de las tenencias japonesas ejercería una presión al alza sobre los rendimientos estadounidenses, endureciendo así las condiciones financieras globales.
Los rendimientos más altos de los bonos del Tesoro significan tasas de descuento más altas para todos los activos de riesgo, incluido Bitcoin.
El efecto es indirecto pero real: la valoración de Bitcoin es en parte una función del costo de oportunidad de mantenerlo frente a los activos libres de riesgo, y cuando ese costo de oportunidad aumenta, la demanda especulativa se debilita.
La otra cara de la moneda también importa. Si el BoJ decepciona a los halcones y mantiene las tasas estables, julio o septiembre se convierte en la próxima ventana activa, después de la cual el carry trade se reconstruye, el yen se debilita y la narrativa de la repatriación se desvanece.
El apetito por el riesgo mejora y es probable que Bitcoin cotice al alza junto con las acciones y el crédito.
Escenarios para abril y lo que significan para Bitcoin
Hay tres escenarios potenciales para abril.
El primer escenario implica que el Banco de Japón aumente las tasas al 1,0% en abril, pero la orientación sigue siendo mesurada: “dependiente de los datos”, “normalización gradual” y ninguna señal de ajuste acelerado.
El yen se fortalece modestamente y la volatilidad se mantiene contenida.
La reacción de Bitcoin es silenciosa o de corta duración. Cualquier caída refleja un sentimiento más amplio de aversión al riesgo en lugar de un desapalancamiento forzado. La liquidez del dólar estadounidense y el tono del mercado de valores importan más que el aumento en sí.
El segundo escenario se vuelve concreto si el aumento va acompañado de una orientación agresiva o coincide con datos salariales japoneses mejores de lo esperado.
El yen se recupera bruscamente, hasta un 5% en una semana, impulsado por las órdenes de limitación de pérdidas y la cobertura de posiciones especulativas. Se amplían los diferenciales entre divisas. Las estrategias de control de la volatilidad reducen la exposición. Las llamadas de margen afectan a los fondos macro y a los comerciantes de derivados criptográficos. Bitcoin se vende entre un 10% y un 20%, reflejando el episodio de agosto de 2024.
Este es el escenario de riesgo sistémico: no porque el nivel de tasas sea catastrófico, sino porque la velocidad y el posicionamiento crean un evento de liquidez.
El tercer escenario, el menos probable, es que el BoJ espere, citando datos más débiles del primer trimestre o incertidumbre política. Los mercados ajustan sus precios y el yen se debilita. Reconstrucción de operaciones de carry. Bitcoin recibe una oferta junto con otros activos de riesgo a medida que el cambio narrativo eleva el sentimiento.
La reunión de abril deja de ser un evento y la atención se centra en las reuniones de años posteriores.
| Guión | Precio de mercado versus resultado | Puntuación sorpresa (pb) (real – implícito) | Movimiento del JPY (rango) | Vol. implícita USD/JPY | Base multidivisa | Activos de riesgo | Respuesta esperada de BTC | que mirar |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Alza medida (BoJ 0,75% → 1,00%) + orientación gradual | Precio mayoritario (p. ej., “~80 % de probabilidades”) | ≈ +5 puntos básicos (0,75→1,00 frente a ~0,95 implícito) | JPY +1% es +2% | contenido (pequeño repunte) | Estable (ampliación menor como máximo) | Eliminación leve del riesgo; rotación ordenada | Caída apagada/de corta duración; sigue un tono de riesgo más amplio | Texto del BoJ (“gradual”, “dependiente de los datos”), USDJPY volumen permanecer bajo, posicionarse no extremo |
| Sorpresa de halcón (1,00% + señal de ruta más rápida) | Parcialmente sin precio (sorpresa del camino) | ≈ +25 a +50 pb (domina la revisión de precios de ruta) | JPY +3% a +5% (paradas/apretón) | Zapatillas con clavos (vuelo acelerado) | se ensancha (estrés de cobertura/financiación) | Venta con control de volumen; desapalancamiento a través del riesgo | −10% a −20% (riesgo de liquidez/venta forzada) | Lenguaje de trayectoria del BoJ (indicios sobre tipos terminales), datos sobre salarios/inflación, posiciones cortas en yenes de la CFTC, volatilidad cruzada de activos, titulares sobre financiación básica/bancaria |
| Sin aumento (mantener 0,75% + inclinación moderada) | Sin precio/reprecio más bajo | ≈ −20 puntos básicos (0,75 frente a ~0,95 implícito) | JPY −1% a −2% | Se desvanece | Se estrecha | Manifestación de socorro; llevar reconstrucciones | Oferta de riesgo; negocia con acciones/crédito | Énfasis del BoJ en los riesgos a la baja, próxima ventana “en vivo” (julio/septiembre), tono de liquidez del USD, tendencia del flujo de TIC (enfriamiento de la narrativa de repatriación) |
Qué mirar en lugar de hacer doomscrolling
La respuesta a la pregunta “¿Es el Banco de Japón un 1% un riesgo sistémico?” Depende completamente de la ejecución y el contexto.
Un movimiento telegrafiado y ordenado no es un acontecimiento. Una sorpresa, combinada con mercados delgados y un posicionamiento saturado, puede desencadenar una volatilidad en cascada.
Para comprender mejor las posibles implicaciones, los inversores deberían seguir de cerca la declaración del BoJ del 27 y 28 de abril y el informe de perspectivas. No sólo la decisión, sino el lenguaje en torno a futuras alzas y expectativas de inflación.
Además, es importante controlar la volatilidad implícita del USDJPY, no sólo el tipo de cambio al contado, ya que la volatilidad es el acelerador.
También se recomienda observar los datos de posicionamiento de la CFTC para detectar extremos en posiciones cortas en yenes, que pueden alimentar presiones. Por último, siguiendo los datos del TIC en busca de señales de repatriación del Tesoro japonés, aunque el flujo sea gradual.
El papel de Bitcoin en esta dinámica es claro: es líquido, está apalancado y es tratado como garantía de riesgo por los mismos macrotraders que ejecutan estrategias de carry del yen.
Cuando esas operaciones se desarrollan violentamente, Bitcoin se vende. Sin embargo, cuando se desaceleran gradualmente (o no se desaceleran en absoluto), la correlación de Bitcoin con los activos de riesgo tradicionales se debilita y se negocia más según su propia dinámica de oferta y trayectoria de adopción institucional.
La subida del BoJ al 1% es real. El riesgo de que se produzca un carry desenrollado es real. Pero el riesgo es condicional, no inevitable.
Los mercados han descontado una alta probabilidad de que se produzca el movimiento, difundiendo así parte de la prima sorpresa.
La pregunta ahora es si el camino más allá del 1% parece gradual o acelerado, y si las condiciones de liquidez global pueden absorber el ajuste sin quebrarse.
Para Bitcoin, esa es la diferencia entre un evento de volatilidad que monitorear y un shock sistémico para el cual prepararse.
