El oro y el cobre han subido incluso cuando la Reserva Federal continúa dando señales de paciencia ante los recortes de tasas, una divergencia que muestra cómo los mercados tienden a valorar las condiciones de liquidez antes de cambios formales de política en lugar de esperar la confirmación de los bancos centrales.
Estos metales están respondiendo a cambios en los rendimientos reales, las condiciones de financiamiento y las expectativas futuras, y ese comportamiento a menudo ha aparecido en etapas anteriores de los ciclos de flexibilización. En ciclos anteriores, Bitcoin reaccionó más tarde a las mismas fuerzas, y sus avances más fuertes se produjeron sólo después de que los metales ya se habían reposicionado para condiciones financieras más flexibles.
La configuración actual parece familiar. El oro está atrayendo capital defensivo a medida que se comprimen los rendimientos reales del efectivo y los bonos del Tesoro, mientras que el cobre está respondiendo a las mejores expectativas de disponibilidad de crédito y actividad global. En conjunto, sugieren que los mercados se están adaptando a un entorno en el que la política restrictiva está llegando a su límite, independientemente de cuánto tiempo la retórica oficial siga siendo cautelosa.
Bitcoin todavía tiene que reflejar ese cambio, pero la historia muestra que tiende a moverse sólo después de que la señal de liquidez subyacente se vuelve más difícil de ignorar.
Los metales se mueven antes de que actúen los bancos centrales
Los mercados financieros suelen revaluar las condiciones antes de que las autoridades reconozcan un cambio, especialmente cuando el costo del capital comienza a desplazarse en el margen.
El comportamiento del oro a lo largo de múltiples ciclos lo ilustra claramente. Los datos de los precios de la LBMA y los análisis del Consejo Mundial del Oro muestran que el oro a menudo comienza a subir meses antes del primer recorte de tasas, ya que los inversores responden a los picos de los rendimientos reales en lugar del recorte en sí.
En 2001, 2007 y nuevamente en 2019, los precios del oro subieron mientras la política todavía era “oficialmente” restrictiva, lo que reflejaba expectativas de que tener efectivo pronto ofrecería rendimientos reales decrecientes.
El cobre fortalece aún más la señal porque responde a un conjunto diferente de incentivos. A diferencia del oro, la demanda de cobre está ligada a los ciclos de construcción, manufactura e inversión, lo que la hace sensible a la disponibilidad de crédito y las condiciones de financiamiento.
Cuando los precios del cobre aumentan junto con el oro, indica algo más que un posicionamiento defensivo, lo que sugiere que los mercados esperan que condiciones financieras más flexibles respalden la actividad económica real.
Los movimientos recientes en los futuros de cobre de CME y LME muestran que eso es exactamente lo que sucedió, con precios subiendo a pesar de los datos de crecimiento desiguales y la cautela de los bancos centrales.
Esta combinación tiene una enorme influencia en el mercado porque reduce el riesgo de una señal falsa. El oro por sí solo puede subir debido al miedo o al estrés geopolítico, mientras que el cobre por sí solo puede reaccionar ante interrupciones en el suministro.
Cuando ambos se mueven juntos, generalmente refleja un ajuste más amplio en las expectativas de liquidez, un ajuste que los mercados están dispuestos a valorar incluso sin apoyo político explícito.
Los rendimientos reales dan forma al ciclo más que los titulares políticos
El factor común en el oro, el cobre y, eventualmente, Bitcoin es el rendimiento real de la deuda pública a largo plazo, en particular el rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a 10 años protegidos contra la inflación. Los rendimientos reales representan el rendimiento que reciben los inversores después de la inflación y actúan como el costo de oportunidad de mantener activos de bajo o no rendimiento.
Cuando esos rendimientos alcanzan su punto máximo y comienzan a disminuir, el atractivo relativo de los activos escasos mejora, incluso si las tasas de interés oficiales permanecen elevadas.
Los datos del Tesoro de Estados Unidos muestran que los precios del oro han seguido de cerca los rendimientos reales a lo largo del tiempo, y los repuntes a menudo comienzan una vez que los rendimientos reales se renuevan y no después de que se producen los recortes de tasas. Los mensajes halcones casi nunca han logrado revertir esa relación una vez que el rendimiento real de los bonos del Tesoro comenzó a comprimirse.
El cobre está menos directamente vinculado, pero aún responde al mismo contexto, ya que la caída de los rendimientos reales tiende a ir acompañada de condiciones financieras más fáciles, un dólar más débil y un mejor acceso al crédito, todo lo cual respalda las expectativas de demanda industrial.
Bitcoin opera dentro de este mismo marco, pero reacciona más tarde porque su base de inversores tiende a responder sólo después de que el cambio de liquidez es más claro. En 2019, el repunte del Bitcoin siguió a una caída sostenida de los rendimientos reales y cobró impulso a medida que la Reserva Federal pasó del ajuste a la flexibilización.
En 2020, la relación se volvió más extrema a medida que los rendimientos reales colapsaron y la liquidez inundó el sistema, y el rendimiento de Bitcoin se aceleró mucho después de que el oro ya se hubiera reposicionado.
Esta secuencia explica por qué Bitcoin puede parecer desconectado durante las primeras fases de un ciclo. No responde a publicaciones de datos aislados ni a decisiones sobre tipos de interés únicos, sino al efecto acumulativo de la compresión del rendimiento real y las expectativas de liquidez que los metales tienden a reflejar antes.
La rotación de capital explica la respuesta tardía de Bitcoin
El orden en que responden los activos durante los ciclos de flexibilización refleja cómo se reposicionan los diferentes tipos de capital. Al principio del proceso, los inversores tienden a favorecer los activos que preservan el valor con menor volatilidad, lo que respalda la demanda de oro.
A medida que se fortalecen las expectativas de un crédito más fácil y un mayor crecimiento, el cobre comienza a reflejar ese cambio a través de precios más altos. Por lo general, Bitcoin absorbe capital más tarde, una vez que los mercados tienen más confianza en que la flexibilización se materializará y en que las condiciones de liquidez respaldarán activos más riesgosos y reflexivos.
Este patrón se ha repetido a lo largo de los ciclos. En 2019, el repunte del oro precedió a la ruptura del Bitcoin, y el Bitcoin acabó superando una vez que los recortes de tipos se hicieron realidad. En 2020, la línea de tiempo se comprimió, pero la secuencia siguió siendo similar: las ganancias más fuertes de Bitcoin se produjeron después de que las respuestas políticas y de liquidez ya estaban en marcha.
Debido a que el mercado de Bitcoin es más pequeño, más joven y más sensible a los flujos marginales, sus movimientos tienden a ser más agudos una vez que el posicionamiento cambia a su favor.
En este momento, los metales parecen estar revalorizando las condiciones antes de la confirmación, mientras que Bitcoin permanece dentro de un rango limitado. Esa divergencia ha existido a menudo en las primeras etapas de los ciclos de flexibilización y se ha resuelto sólo después de que la compresión del rendimiento real se volvió lo suficientemente persistente como para alterar las decisiones de asignación de capital de manera más amplia.
¿Qué invalidaría la configuración?
Este marco depende de que los rendimientos reales sigan bajando. Una reversión sostenida al alza en los rendimientos reales socavaría la justificación del avance del oro y debilitaría los argumentos a favor del cobre, al tiempo que dejaría a Bitcoin sin el viento de cola de liquidez que ha respaldado ciclos pasados.
Una aceleración del ajuste cuantitativo o una fuerte apreciación del dólar también endurecerían las condiciones financieras y presionarían a los activos que dependen de una flexibilización de las expectativas.
Un nuevo aumento de la inflación que obligue a los bancos centrales a retrasar sustancialmente la flexibilización plantearía un riesgo similar, ya que mantendría elevados los rendimientos reales y limitaría el margen de expansión de la liquidez. Los mercados pueden anticipar cambios de política, pero no pueden mantener esas expectativas indefinidamente si los datos subyacentes se vuelven en su contra.
Por ahora, los mercados de futuros siguen descontando la eventual flexibilización y los rendimientos reales de los bonos del Tesoro se mantienen por debajo de sus máximos de ciclo. Los metales están respondiendo a esas señales. Bitcoin aún no lo ha hecho, pero su comportamiento histórico sugiere que tiende a moverse sólo después de que la señal de liquidez se vuelve más duradera.
Si los rendimientos reales continúan comprimiéndose, el camino que los metales están siguiendo ahora a menudo ha llevado a Bitcoin a seguirlo más tarde, y con mucha más fuerza.
